Стратегия ЦБ: как понять действия регулятора
Одна из причин высокой волатильности на валютном рынке и в банковском секторе – общее непонимание того, какую цель преследует ЦБ своей политикой, и впечатление, что регулятор допускает ошибку за ошибкой. Будущее выглядит сейчас уравнением с многими неизвестными. Но, чтобы составить представление о вероятных тенденциях 2015 года, полезно задуматься о том, на основе каких предпосылок действует ЦБ и как реагирует на эти действия экономика.
Хотя многие эксперты охарактеризовали решение ЦБ о повышении ключевой ставки до 17% как бесполезное или вредное, потому что оно не поддержало валютный рынок, необходимо понимать, что действия ЦБ не были продиктованы интересами валютного рынка. По моим расчетам, процентные ставки в России до этой недели находились на уровнях, существенно ниже равновесных. В результате предыдущие повышения процентных ставок ЦБ не оказывали заметного влияния на экономику, то есть не приводили к замедлению объемов кредитования и ускорению прироста депозитов. По этой причине решение ЦБ о значительном повышении процентной ставки было безальтернативным.
Теперь задача решена: совершенно очевидно, что, даже если стабилизация депозитной базы займет время, замедление темпов роста кредитования неизбежно. Сжатие экономики также ни у кого теперь не вызывает сомнений: по моим оценкам, в первом квартале 2015 года падение ВВП может составить порядка 7–10% к этому же периоду 2014 года. Таким образом, значительное сокращение спроса и является залогом замедления инфляции в будущем. Безусловно, ЦБ не планировал изначально таких радикальных шагов, однако общая стратегия замедления инфляции в результате сжатия спроса реализовывалась регулятором с начала 2014 года вполне последовательно.
Но следует понимать, что если замедление инфляции и ее стабилизация на уровне 4% в год являются приоритетом политики ЦБ, то в масштабах всей экономики это никак не самоцель. Это скорее желаемая новая реальность, которая создала бы условия для структурных изменений. Экономика 4-процентной инфляции не может быть экономикой, где естественные монополии повышают тарифы на 10–15% в год, или экономикой, в которой доминируют крупные компании, перекладывающие свои издержки на потребителей. В противном случае такая стратегия таргетирования инфляции обречена на провал. И здесь инициатива от ЦБ должна перейти к правительству, которое либо воспользуется стабильной монетарной ситуацией, чтобы запустить реформы, либо не решится перейти к конкретным действиям, и тогда инфляция со временем опять начнет ускоряться.
Каким образом будут формироваться новые инфляционные риски? Действия населения уже дают нам намек на этот сценарий. На прошедшей неделе многие были свидетелями тому, что в условиях финансовой нестабильности население предпочитает снижать уровень сбережений и тратить средства на товары, пусть даже не всегда необходимые. Это поведение опирается не только на желание застраховаться от негативного влияния приближающегося инфляционного шока. Оно опирается и на ожидания дальнейшей индексации уровня доходов: только с таким расчетом можно решиться потратить значительную часть своих сбережений. В этом и есть конфликт ожиданий текущей ситуации: ЦБ говорит рынку, что деньги должны стоить дороже и что нужно готовиться к тому, что доходы будут ниже, а население верит в сохранение высокой инфляции и в то, что уже в 2015 году рост доходов возобновится. Разница ожиданий приводит к кризису доверия.
Ключевую роль в расхождении позиции ЦБ с настроениями населения играет позиция правительства и коммуникация по бюджетной политике. Хотя Минфин анонсировал желание секвестировать бюджет, за последние годы все привыкли к тому, что социальные расходы не только неприкосновенны, но и постоянно индексируются. Если правительство действительно готово поддержать ЦБ, то ему следует четко доносить до потребителей курс на жесткую бюджетную политику. Это, с одной стороны, позволит избежать разочарований в будущем, а с другой – укрепит доверие рынка к ЦБ. Иными словами, удержать ситуацию под контролем можно, только проводя скоординированную монетарную и бюджетную политику. В противном случае ни контроль за инфляцией, ни экономическая трансформация не представляются возможными.
