Что угрожает российскому рублю кроме падающей нефти

Одним из главных положительных моментов для российской экономики в ходе текущего кризиса является быстро проведенная девальвация рубля. Это позволило России сразу снять давление на национальную валюту. Резко уменьшившаяся валютная выручка от продажи нефти была сбалансирована с объемом импорта. Моментальный рост импортных цен скорректировал потребление. Население и бизнес получили четкий сигнал о происходящем и стали приспосабливаться к новой ситуации. Это было необходимо, хоть и больно.

Хорошо, что страна избежала еще худшего фискального давления за счет падения цен на нефть. Это помогло избежать дисбалансов, таких как в Саудовской Аравии, где национальная валюта вообще не была скорректирована. В этой стране правительство пытается поддержать прошлый образ жизни, с которым очень тяжело расстаться. Поэтому Саудовская Аравия испытывает колоссальное фискальное давление. Объем собираемых налогов резко упал, при этом бюджетные расходы никак не изменились. Поэтому для того, чтобы бюджет сходился, приходится с огромной скоростью «сжигать» валютные резервы.

Когда мы оцениваем дальнейшие перспективы рубля, мы должны делать несколько важных допущений. Если на развивающихся рынках не произойдет коллапса, если нефть пойдет вверх, если Китай продемонстрирует, что может контролировать процесс девальвации юаня, то рубль покажет положительную динамику.

Рискованный рынок

Россия — все еще развивающийся рынок для инвесторов. Есть риск того, что называется «эффект домино» или цепная реакция. Это то, что произошло в 1998 году, когда Россия испытала на себе последствия азиатского кризиса. Если пройдет серьезное отрицательное кредитное событие, никто из инвесторов не будет долго рассуждать, хорошая Россия или плохая. Они просто уйдут с развивающихся рынков.

Например, если Petrobras, государственная нефтяная компания Бразилии, которая должна выплатить $24 млрд в ближайшие 24 месяца, допустит дефолт. Я не утверждаю, что она его допустит, это лишь предположение. Так вот, если этот дефолт произойдет, я бы не стал ставить на рубль. Россия в этом случае тоже пострадает. Ее обязательно зацепят проблемы Бразилии просто потому, что они для инвесторов относятся к одной и той же категории стран.

Россия и сама ведь все еще должна более $500 млрд, и этот долг нужно погашать в условиях укрепляющегося доллара. Впрочем, дефолты у развивающихся стран не неизбежны. Я думаю, что введение контроля за движением капитала в ряде развивающихся стран вполне реально.

Надежда на рост цен

Хотя нефтяные цены продолжают падать, они, как я ожидаю, скоро начнут восстановление и достаточно быстрое. Цена на нефть может достигнуть и $25 за баррель, в этом нет ничего невозможного, исторически такие цены уже были.

Но дело в том, что нынешние цены убивают предложение нефти. Бюджеты сокращаются, компании не ищут новые месторождения, и это начнет выводить с рынка игроков. Возьмите Канаду. Канадские нефтяные пески — один из видов нетрадиционной нефти, которая смешана с песком, глиной и сложна в добыче, становится просто невозможным разрабатывать при нынешних ценах.

Российские производители становятся более конкурентоспособными, потому что у них традиционная наземная добыча. Я ожидаю, что предложение нефти будет все ниже и ниже, по мере того как нынешние цены начнут выводить с рынка производителей. Если не произойдет какого-то коллапса — вроде неожиданной девальвации валюты в Саудовской Аравии, то цена на нефть пойдет вверх.

Китайский вопрос

В Китае наблюдается колоссальный кредитный пузырь. Когда на рынке было много дешевых денег, китайцы этот пузырь раздули, чтобы простимулировать свою промышленность. А сейчас рынки озабочены этим долгом Китая и следят за тем, как он будет сдуваться. Есть опасения, что Китай хочет избежать рисков, сопровождающих снижение долга. И за счет проведения агрессивной девальвации попытается сделать их и проблемами всего остального мира, экспортировать эти риски.

В этом вопросе важно знание китайского менталитета: они любят все контролировать и ожидать, что они не будут вмешиваться в процесс девальвации, нереально. Ирония заключается в том, что любая интервенция ужесточает монетарную политику. Резервы Китая сейчас падают очень быстро, они просто тают, как свечка: только в декабре они сократились на $108 млрд. Вместо ослабления монетарной политики они, наоборот, ее ужесточают, с каждой интервенцией они закручивают гайки, вместо того, чтобы «отпускать» этот сложный процесс. Это очень сложно: и девальвировать валюту, и сделать это управляемым процессом. 2016 год покажет, насколько они хотят ослабить свою валюту. И останется ли этот процесс контролируемым.

Очевидно, что серьезная девальвация китайской валюты неизбежна. И, конечно, для России излишняя ориентированность на Китай — это плохо. Особенно в тот момент, когда китайский поезд имеет серьезные шансы улететь в пропасть. От поиска «дна» для китайской валюты очень зависят развивающиеся рынки. Когда опора будет найдена, этот момент станет точкой разворота для развивающихся рынков. Можно даже предположить, что это станет началом нового бычьего цикла на сырьевых рынках. Но будет ли это 2016 год — сказать сложно.

Внутренние факторы

У рубля есть свои внутренние фундаментальные проблемы, например отток капитала и реальные отрицательные процентные ставки. Инфляция на данный момент гораздо выше, чем доходность по десятилетним российским облигациям. В такой ситуации инвесторы теряют свои деньги за счет инфляции. Так что, при снижении инфляции можно будет говорить про стабилизацию валюты и укрепление рубля.

В этом году развивающиеся страны могут начать вводить контроль за движением капитала. Пока Россия не применяет эти меры, общее давление на развивающиеся рынки, особенно в условиях падения цен на нефть, будет также означать продолжение оттока капитала из России — никто не любит держать свои деньги в обесценивающийся валюте.

Таким образом, при прочих равных отток капитала ослабит курс национальной валюты, однако в то же время это позволит укрепить национальный платежный баланс и сделать российские товары и услуги более конкурентоспособными.

Я думаю, что рубль сейчас в целом справедливо оценен против доллара, и ситуация может ухудшиться, только если начнется паника на рынке, другими словами, если весь мир будет охвачен рецессией. Как мы отмечаем в инвестиционном прогнозе Saxo Bank на первый квартал 2016 года, в ближайшие месяцы можно будет увидеть отметки 80-85 в паре рубль/доллар, но затем курс пойдет в обратном направлении.